Merci d'ĂȘtre toujours plus nombreux Ă nous suivre sur cette publication, Twitter ou lors de nos webinars. Le prochain aura lieu dimanche 29/05 Ă 11h. On essaie de partager notre expĂ©rience avec la communautĂ© des investisseurs⊠et en ce moment câest douloureux!
2022 affiche la pire performance depuis 1932 pour le S&P 500. Et pour les investisseurs tech et croissance câest encore pire puisque le Nasdaq a perdu prĂšs de 30%.Â
La question dans la tĂȘte des investisseurs est de savoir sâil faut acheter le creux. Buy The F***ing Dip (BTFD) en bon anglais. Savoir si le marchĂ© va encore baisser ou non, jusqu'Ă quel niveau et en combien de temps, est du domaine de lâanalyse technique. Notre impression est que personne nâen sait rien et que la question est trop complexe pour avoir une rĂ©ponse. La meilleure chose Ă faire en ce moment est de prĂ©server son capital et dâidentifier les opportunitĂ©s pour acheter des entreprises de qualitĂ© Ă prix rĂ©duit.
1. Les marchĂ©s ont reculĂ© sous la pression combinĂ©e de lâinflation, des hausses de taux d'intĂ©rĂȘts et de la baisse des perspectives de croissance. Les techs et la croissance baissent plus fortement car il y a un phĂ©nomĂšne dâajustement des multiples de valorisation. Ces derniĂšres semaines tout sâest accĂ©lĂ©rĂ©, voire aggravĂ©, au point que les banques centrales sont dĂ©sormais prĂȘtes Ă risquer une rĂ©cession afin de stopper lâinflation. Câest un scĂ©nario inĂ©dit depuis Paul Volcker Ă la FED en 1979. Il est donc important de prĂ©server son capital.
2. Dans ce contexte compliquĂ©, nous restons investis et nous continuons de nous concentrer sur ce qui crĂ©e de la valeur Ă long terme: investir dans des sociĂ©tĂ©s de croissance et dâinnovation. Si lâon veut voir le verre Ă moitiĂ© plein, il est aujourdâhui possible dâacheter des actions dâentreprises en forte croissance Ă des valorisations raisonnables. Nous avons repĂ©rĂ© deux belles entreprises Tech et Verte Ă prix cassĂ©s: flatexDEGIRO et Shoals Technologies. Nous nâavons aucune idĂ©e de l'Ă©volution de ces deux actions dans les semaines Ă venir mais nous pensons quâelles prĂ©sentent une opportunitĂ© intĂ©ressante pour un investissement Ă 5 ans ou plus.
Nous partageons trois sĂ©lections dâentreprises que nous avons en portefeuille avec lâobjectif de battre le marchĂ© dans une optique dâinvestissement long-terme, sur des critĂšres fondamentaux (business de lâentreprise) et non techniques (Ă©volution du cours de lâaction).
Nos trois sĂ©lections sont composĂ©es dâentreprises de croissance et leur performance comparĂ©e au marchĂ© est passĂ©e de +10% en novembre 2021 Ă -14% aujourdâhui, sans lien avec les rĂ©sultats ou la dynamique de ces entreprises. La raison? La valorisation⊠on revient en dĂ©tail sur ce concept dans cette publication.
Par ailleurs, nous sortons Derichebourg de notre sĂ©lection Verte. LâentrĂ©e au capital dâElior, spĂ©cialiste de la restauration collective, n'est pas cohĂ©rente avec notre thĂšse dâinvestissement sur le recyclage des mĂ©taux. Le marchĂ© a rĂ©agi nĂ©gativement Ă lâannonce, le titre a baissĂ© de 15%, et on comprend pourquoi.
Shop Apotheke reste dans notre sélection aprÚs avoir été mise sous surveillance. Les résultats publiés au T1 sont encourageants avec une croissance à deux chiffres des ventes, une progression des marges et un développement qui continue hors DACH. Présentation investisseurs.
Pas de changement pour nos sélections Top 15 et Tech.
Tout le détail sur nos sélections à la fin de cette publication.
Nous vous convions Ă notre troisiĂšme webinar le dimanche 29/05 Ă 11:00 pour Ă©changer et poser vos questions
Au sommaire ce mois-ci:
Actualité
Valorisation
Notre Ă©tat dâesprit en mars 2022
Dossier Tech: flatexDEGIRO
Dossier Vert: Shoals Technologies
Performance et détail de nos sélections Top 15, Tech et Verte
Bonne lecture et bonne sélection!
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1. ActualitĂ©: pourquoi lâambiance a-t-elle changĂ©?
Il y a quelques mois:
Lâinflation est transitoire
La hausse ordonnée des taux se fera dans un contexte de forte croissance économique
Les pĂ©nuries sont transitoires et tout rentrera dans lâordre dans quelques mois
Les particuliers ont le moral, se sont désendettés et sont assis sur une montagne de cash
Les entreprises se financent à taux bas et les entreprises de croissance se concentrent sur leurs ventes sans se préoccuper de leurs pertes ou de leurs cash flows
Les Etats pourront continuer à dépenser sans compter
Conclusion alors: La valorisation des marchés actions peut rester globalement élevée, avec des taux encore bas et des perspectives de croissance attractives notamment dans la tech
Aujourdâhui:
Lâinflation sâinstalle dans la durĂ©e et est peut-ĂȘtre dĂ©jĂ hors de contrĂŽle
La hausse des taux pourrait ĂȘtre brutale, quitte Ă provoquer une rĂ©cession (message de Jerome Powell pour la FED)
Les pĂ©nuries sâinstallent du fait de la guerre en Ukraine et des confinement en Chine
Lâinflation et la hausse des taux dâemprunts immobiliers font chuter le moral des particuliers
Le refinancement des entreprises se fait Ă des taux moins favorables et les investisseurs sont beaucoup plus prudents pour financer le risque
Les marges de manĆuvre financiĂšres des Etats se sont rĂ©duites avec la hausse des taux des obligations souveraines, certains pays Ă©mergents sont au bord du dĂ©faut de paiementÂ
Conclusion aujourdâhui: Les investisseurs peinent Ă justifier la valorisation Ă©levĂ©e des actions et autres classes dâactifs (cryptos, immobilier, high yield) car les perspectives sont dĂ©gradĂ©es alors que des actifs sans risque offrent dĂ©sormais des rendements intĂ©ressants tels 3% pour les bons du trĂ©sor Ă 10 ans US.
2. La valorisation
A long terme, la valorisation (âMultiplesâ dans le graphique ci-dessus) nâexplique que 5% du rendement des actions. Il faut donc investir avant tout sur la perspective dâune croissance rentable des entreprises.
MaisâŠ
La valorisation explique prÚs de la moitié de la performance à court terme
Il sâagit dâune moyenne et il existe un risque de perte en capital dĂ©finitif si lâon investit dans des bulles (biotech, cryptos, SPACs, Nouvelle Ăconomie en 2000)
En investissant dans la croissance nous sommes plus sensibles Ă l'impact dâune baisse ou dâune hausse des multiples de valorisation que si nous Ă©tions investi sur lâindice via un ETF ou sur une stratĂ©gie dividendes ou value.Â
Lorsque nous investissons dans une entreprise, nous analysons son activité, son marché, ses produits, ses dirigeants, les risques et les opportunités. Viennent ensuite les éléments financiers, et enfin la valorisation.
Le Compte de RĂ©sultat, le Bilan, les Flux de TrĂ©sorerie et quelques notions comptables sont utiles pour analyser la performance dâune entreprise. Les concepts les plus importants sont simples Ă comprendre et probablement familiers pour ceux qui travaillent en entreprise. Voici six indicateurs que nous utilisons pour les entreprises matures et dĂ©jĂ rentables (comme notre top 15):
Pour les entreprises jeunes et en forte croissance il faut adopter une grille dâanalyse lĂ©gĂšrement diffĂ©rente:
* Les entreprises sont financées de maniÚre différente en Europe et aux Etats-Unis: davantage par la dette en Europe et les capitaux propres aux Etats-Unis
Pour trouver les informations essentielles sur les entreprises, nous utilisons principalement www.zonebourse.com, mais aussi www.boursorama.com et finance.yahoo.com. L'idĂ©al, si on a le temps, est de lire la documentation financiĂšre rĂ©glementĂ©e fournie par lâentreprise.
On utilise la Valeur dâEntreprise (Enterprise Value, EV) pour valoriser une entreprise. On la calcule Ă partir de la capitalisation (le prix dâune action multipliĂ© par le nombre dâactions en circulation) ajustĂ©e de la dette nette.Â
On dit dâune entreprise quâelle est chĂšre quand sa valorisation est Ă©levĂ©e, et pas chĂšre quand sa valorisation est faible. Le prix par action nâa aucune importance.Â
La valorisation dâune entreprise est relative. Il faut la comparer Ă celle dâautres entreprises, en gĂ©nĂ©ral ses concurrentes, ou au marchĂ© au total, et dĂ©pend de plusieurs facteurs:Â
Sa croissance: plus une société croßt vite et plus sa valorisation est élevée (avec la croissance la valorisation diminue mécaniquement au fil du temps)
Sa qualité: fluctuation et prédictibilité des revenus, brevets, savoir faire, compétence des dirigeants, existence de litiges judiciaires, etc
La macroĂ©conomie: les taux d'intĂ©rĂȘts (plus ils sont Ă©levĂ©s et plus la valorisation est faible, il sâagit dâun facteur dĂ©terminant), la perception du risque par les investisseurs (plus le risque est perçu comme Ă©levĂ© et plus les valorisations baissent), les politiques des banques centrales (qui agissent sur les taux et achĂštent Ă©galement des actifs sur le marchĂ©)Â
Quelques ratios de valorisation fréquemment utilisés
Variation historique du Price Earnings Ratio du S&P 500: on peut passer en quelques annĂ©es de 13 Ă 22. Il est difficile de savoir quelle est la âjusteâ valorisation du marchĂ© action dans son ensemble mais on peut comparer les valeurs et les secteurs entre eux.
1.1 Les phases de croissance et ratios de valorisation
La premiĂšre phase de Recherche & DĂ©veloppement concerne surtout les startups et les biotechs. Le risque d'Ă©chec est Ă©levĂ© et nous Ă©vitons en gĂ©nĂ©ral cette catĂ©gorie dâentreprises, Ă quelques rares exceptions prĂšs (Carbios, Origin Materials).
La seconde phase de lancement demeure risquĂ©e car le succĂšs du produit nâest pas garanti. De nombreux SPACs (introduction en bourse accĂ©lĂ©rĂ©e via un fonds dâinvestissement dĂ©diĂ©) ont Ă©tĂ© lancĂ©s en 2020 dans cette phase, voire la premiĂšre, avec des rĂ©sultats globalement catastrophiques.
La troisiĂšme phase, lâhyper-croissance, est le bon moment pour entrer sur les marchĂ©s.
La quatriĂšme phase est intĂ©ressante pour constituer un socle solide au sein de son portefeuille. Les entreprises ont un business stable sur un marchĂ© mature. Elles auront tendance Ă optimiser leur profitabilitĂ© plutĂŽt que dâinvestir agressivement dans leur croissance. La plupart des entreprises de notre Top 15 sây trouvent ainsi que certaines valeurs vertes comme Tomra, Veolia ou Saint Gobain.
La cinquiĂšme phase est trĂšs dangereuse. Nous nous dĂ©tournons des entreprises dont le chiffre dâaffaires nâest pas en croissance, et nous nous mĂ©fions comme de la peste de celles en dĂ©clin. Les valorisations basses (PE<10 pour les banques, lâautomobile, le pĂ©trole ou lâacier) et les dividendes Ă©levĂ©s (parfois >5% pour les banques et le pĂ©trole) doivent vous alerter sur la pĂ©rennitĂ© de l'activitĂ© de lâentreprise plutĂŽt que de vous allĂ©cher pour la bonne affaire.Â
1.2 La valorisation des entreprises de croissance
Une entreprise de croissance ou dâhyper-croissance (CA>30% par an) ne s'Ă©value pas comme une entreprise mature, stable et profitable.
Le PER est le ratio le plus utilisĂ© pour comparer des entreprises Ă©tablies. Beaucoup dâinvestisseurs se focalisent sur le PER de ces entreprises jugĂ© trop Ă©levĂ©, ou pire, sur le fait quâelles ne font pas de profits. Cette approche ne nous semble pas pertinente.
Prenez Salesforce (NYSE:CRM). FondĂ©e en 1999, lâentreprise leader mondiale du CRM nâa gĂ©nĂ©rĂ© quasiment aucun profit avant 2016. Son PER nâest passĂ© sous la barre des 100 quâen 2020. Entre 2006 ($176M) et 2021 ($21.3B), ses revenus ont Ă©tĂ© multipliĂ©s par 120. 2006? Trop cher! 2010? Trop cher! 2015? Trop cher. Entre-temps, le cours de bourse a Ă©tĂ© multipliĂ© par 22 en 15 ans. Et aujourdâhui le PER est Ă 316⊠toujours trop cher! Mais si on creuse un peu, on se rend compte quâen face des $515M de profits estimĂ©s pour 2022, le FCF lui est de $6696M, soit un P/FCF de 23.7, ce qui est plus raisonnable!Â
Nous retrouvons une configuration similaire pour de nombreuses entreprises de croissance: Amazon, ServiceNow, Tesla, Veeva, Sartorius Stedim Biotech, Teleperformance, etc.
La valorisation Price/Sales, couramment utilisĂ©e, doit ĂȘtre rapportĂ©e Ă la croissance, au taux de marge (Gross Margin & Free Cash Flow) et Ă la soliditĂ© du business (dirigeants, produits, barriĂšres Ă l'entrĂ©e etc.). Un exemple ci-dessous avec un graphique actualisĂ© chaque semaine sur Clouded Judgment, avec en abscisses la croissance estimĂ©e des 12 prochains mois, et en ordonnĂ©es le ratio P/S (capitalisation / prochains 12 mois de revenus).
Avec un taux de croissance Ă©levĂ©, le retour pour lâinvestisseur peut ĂȘtre trĂšs intĂ©ressant, mĂȘme sâil a payĂ© une valorisation Ă©levĂ©e initialement et que celle-ci diminue. Par exemple dans le tableau ci-dessous, avec une croissance de 30% annualisĂ©e sur 10 ans (plus facile a atteindre quand on croit de 50~100% les premiĂšres annĂ©es), mĂȘme si le ratio de valorisation baisse de 70% (passe de 30x ventes Ă 9x les ventes) lâinvestisseur obtient malgrĂ© tout un rendement annualisĂ© de 15.3% ce qui est excellent, les indices progressant de 7-9% par an.
Le risque est de payer initialement trop cher pour la croissance. Ci-dessous, les 10 SaaS les plus chĂšrement valorisĂ©es en novembre dernier et aujourdâhui. Le ratio de valorisation a Ă©tĂ© divisĂ© par 4! Pendant ce temps, ces sociĂ©tĂ©s ont continuĂ© dâafficher des performances trĂšs solides et leur FCF moyen est passĂ© de -16% Ă +10%. DĂ©connexion totale entre Ă©volution du cours de bourse et performance opĂ©rationnelle.
5 Novembre 2021:
22 mai 2022:
Source: Clouded Judgment (by Jamin Ball)
Comment Ă©viter ce risque?
Ne pas investir dans la croissance
Etre capable de dĂ©terminer si le marchĂ© est correctement valorisĂ© ou non (et devenir la superstar du monde de lâinvestissement)
Pratiquer le DCA (voir Publication #2)
Quelques rĂ©flexions sur la valorisationÂ
La variation du prix dâune action ne reflĂšte pas nĂ©cessairement un changement de la performance de lâentreprise.
Nous Ă©crivions il y a quelques mois âL'Ă©volution des taux d'intĂ©rĂȘts et de la politique des banques centrales est un facteur essentiel de l'Ă©volution des valorisations. La valorisation du S&P500 avec des taux d'intĂ©rĂȘts Ă 10 ans Ă moins de 1% aujourdâhui ne peut ĂȘtre comparĂ©e Ă celle de la pĂ©riode prĂ©-2008 oĂč ils Ă©taient supĂ©rieurs Ă 4%.â Et vous pouvez maintenant transposer la phrase en comparant les taux aujourdâhui Ă 3% alors quâils Ă©taient Ă 1% peu auparavant. Entre-temps les valorisations des sociĂ©tĂ©s les plus chĂšres ont Ă©tĂ© divisĂ©es par 2,3 ou 4.
PE bas = pas cher / PE élevé = cher
Le PE souffre de nombreux biais et ne doit jamais ĂȘtre utilisĂ© seul
Le PE ne fonctionne ni pour les entreprises de croissance (Tech) ni pour les entreprises cycliques, en déclin ou en retournement
Le PE nâest utile que pour comparer des entreprises matures, rentables avec des structures de bilan comparables et gĂ©nĂ©ralement du mĂȘme secteur
% dividende élevé = action trÚs rentable
La soutenabilité du dividende sur la longue durée (20 ans ou plus) est essentielle
Un dividende plus faible mais en croissance donnera un rendement total nettement plus Ă©levĂ© quâun fort dividende qui risque de baisser dans les 10 ans Ă venir
Il nây a pas de valorisation « normale ». Le marchĂ© change et les « anomalies » peuvent durer une dĂ©cennie.
On peut tout au plus comparer la valorisation de l'entreprise avec celle de ses pairs ou mesurer son Ă©volution dans le temps.
Il est difficile de savoir si les marchés sont chÚrement valorisés ou non
Il est tout aussi risquĂ© d'acheter une entreprise uniquement pour sa valorisation que de lâignorer complĂštement
Il y a parfois des valorisations basses aberrantes, mais câest extrĂȘmement rare. Apple en 2016 se traitait avec un PE net du cash infĂ©rieur Ă 10. En rĂšgle gĂ©nĂ©rale, une valorisation basse doit ĂȘtre vue comme un signal de risque plus que comme une opportunitĂ©.
Il y a rĂ©guliĂšrement des valorisations Ă©levĂ©es aberrantes sur certaines sociĂ©tĂ©s Ă la mode voire des bulles sur des secteurs des classes dâactifs entiers.
3. Notre Ă©tat dâesprit en mai 2022
[Arnaud]
J'essaye de regarder mes performances avec un maximum d'objectivitĂ© et dâanalyser mes dĂ©cisions passĂ©es. En bourse comme ailleurs, se raconter des histoires finit par se payer comptant.
La performance de mon portefeuille géré activement est trÚs mauvaise depuis 6 mois mais demeure bonne sur la longue durée. La performance totale de mes fonds actions, qui inclut également un portefeuille ETF et GAFAM ainsi que des fonds de pension, est en ligne avec le S&P500 cette année et surperforme à long terme.
Ma contre performance cette annĂ©e est le pendant de la surperformance en 2020: ĂȘtre investi dans des entreprises de croissance. On nâa rien sans rien, et je ne vois pas de raison de changer radicalement cette stratĂ©gie. En revanche, dâun point de vue tactique, jâai commis des erreurs mais aussi pris quelques bonnes dĂ©cisions.Â
Mes erreurs:
Jâai en partie ignorĂ© la survalorisation pour certaines des Techs les plus prometteuses. Elles ont toujours Ă©tĂ© chĂšrement valorisĂ©es mais les multiples atteints pouvaient difficilement sâexpliquer mĂȘme en projetant des scĂ©narios de croissance optimistes.
Jâai achetĂ© des SPAC dans les technologies vertes (batteries, solaire, chimie verte) fin 2020 au pic de ce marchĂ©. Les montants en jeu Ă©taient faibles, mais la perte est lĂ .
J'ai investi mon cash disponible trop tĂŽt aprĂšs la baisse fin 2021 puis dĂ©but 2022. Jâavais dĂ©jĂ commis cette « erreur » en mars 2020 mais le rebond avait Ă©tĂ© tellement rapide et puissant que cela nâavait pas Ă©tĂ© un gros problĂšme.
Mes réussites:
Mon mix dâentreprises tech et vertes mâa protĂ©gĂ© dâune partie de la baisse car les matiĂšres premiĂšres et l'Ă©nergie se sont bien comportĂ©es
Jâai globalement allĂ©gĂ© mon exposition aux actions risquĂ©es depuis le pic du Nasdaq en novembre 2021.
Je nâai pratiquement rien vendu ni achetĂ© depuis dĂ©but avril. A ce stade je demeure prudent. Je ne suis pas pessimiste sur un horizon de 5 ans ou plus, mais je vois mal comment les marchĂ©s pourraient se stabiliser ou repartir rapidement avec le flux de mauvaises nouvelles qui se profile.
Je pense vendre une partie de mes positions dans l'énergie et les matiÚres premiÚres afin de récupérer du cash pour le réinvestir, le moment venu, dans la Tech. Ces actions ont surperformé mais si l'économie se retourne je ne vois pas comment elles pourraient continuer à le faire.
[BenoĂźt]
A chaque crise, la rĂ©silience dont je fais preuve me surprend. Les crises boursiĂšres des derniĂšres annĂ©es mâont prĂ©parĂ© psychologiquement Ă des Ă©pisodes comme celui que nous traversons actuellement.
Quelques aides indispensables pour passer lâorage:
Je dispose dâun fond de sĂ»retĂ© en liquide, qui me permettrait dâassurer pendant quelques mois mon train de vie (loyer, nourriture, besoins de base) en cas de coup dur (perte dâemploi, maladie, accident, etc)
En parallĂšle de mon portefeuille actif, je dispose dâactions Air Liquide au nominatif pur acquises il y a quelques annĂ©es via le plan dâactionnariat salariĂ©
Jâinvestis dans les secteurs dont je comprends la dynamique
Je connais parfaitement les principales entreprises de mon portefeuille et je suis confiant sur la capacité de leurs dirigeants à maintenir le cap vers un succÚs sur le long terme
Jâinvestis en DCA (Dollar Cost Averaging) un montant fixe deux fois par mois et je continue de mây tenir dans la hausse comme dans la baisse
Je nâinvestis pas avec un effet de levier qui mettrait en danger mon patrimoine
Je mâentoure dâune communautĂ© dâinvestisseurs (amis, groupes dâinvestissement, Twitter, forum en ligne) qui me permet de garder les pieds sur terre en permanence et de ne pas cĂ©der Ă la panique
Je suis transparent sur ma stratĂ©gie gĂ©nĂ©rale avec mon Ă©pouse pour Ă©viter quâelle ne panique quand tous les mĂ©dias relaieront les scĂ©narios catastrophe (en gĂ©nĂ©ral quand cela se produit, câest quâon est plus loin du point bas)
-8.18%, -2.14%, -9.79%, -2.19%, -8.17%, -3.68%, -4.75%... belle perf sur les 7 derniĂšres semaines! On descend inlassablement, difficile de dire quand s'arrĂȘtera lâajustement des multiples.
Dans le mĂȘme temps, les entreprises du top 10 de mon portefeuille continuent de croĂźtre fortement avec la mĂȘme rĂ©gularitĂ© que les trimestres/annĂ©es prĂ©cĂ©dentes.
Leur croissance annualisée au premier trimestre 2022:
Amazon +7.3% (+37% pour AWS)
The Trade Desk +43.5%
Alphabet +23.0%
Datadog +82.8%
Soitec +53%
MercadoLibre +63.1%
NVidia +52.8%
Shopify +21.8%
Upstart +154.2%
Axon +31.5%
Les vents contraires punissent sĂ©vĂšrement les entreprises chĂšrement valorisĂ©es en ce dĂ©but d'annĂ©e, je nâen demeure pas moins persuadĂ© que le cours de nombre dâentre elles aura quadruplĂ© dâici Ă 2030.
4. Dossier Tech
Historique de croissance
flatexDEGIRO est issu du mariage de deux courtiers en ligne, lâallemand flatex AG et le hollandais Degiro. Flatex AG sâest lancĂ© en 2006 sur le marchĂ© allemand et a fait en 2014 lâacquisition dâun prestataire informatique et dâune banque. Flatex possĂšde donc une licence bancaire allemande et par extension un passeport bancaire europĂ©en. Son systĂšme informatique propriĂ©taire et verticalement intĂ©grĂ© lui confĂšre un avantage compĂ©titif non nĂ©gligeable.
Degiro a Ă©tĂ© crĂ©Ă© en 2007 par cinq ex-employĂ©s de Binck. Au dĂ©part dĂ©diĂ© au management de fonds, leur service de courtage en ligne pour les investisseurs particuliers voit le jour en 2013. Tout comme flatex, une infrastructure informatique propriĂ©taire est au cĆur de Degiro. En revanche, l'entreprise ne possĂšde pas de licence bancaire.
Au moment de lâacquisition de Degiro pour âŹ250M en 2019, flatex reprĂ©sente un peu plus du double de Degiro en termes de revenus. Degiro avait en revanche dĂ©jĂ entamĂ© son expansion europĂ©en et a permis Ă flatexDEGIRO d'Ă©largir sa prĂ©sence europĂ©enne de trois Ă dix-huit pays tout en doublant son nombre de clients.
Cette acquisition a permis Ă l'entreprise de prendre une nouvelle dimension tout en permettant de nombres synergies, pour un montant total supĂ©rieur Ă âŹ30M:
Consolidation de l'Ă©cosystĂšme â baisse du coĂ»t de transaction
Une infrastructure informatique et data center combinés
Partage de la licence bancaire
Des efforts marketing plus efficaces
flatexDegiro est donc une entitĂ© jeune, dynamique et en forte croissance, intĂ©grĂ©e verticalement ce qui lui permet de bĂ©nĂ©ficier dâune structure de coĂ»t faible et de faire Ă©voluer son produit aisĂ©ment au grĂ© des demandes de ses clients.
Des âŹ132M de flatex en 2019, la nouvelle entitĂ© a entamĂ© 2022 sur le rythme dâun chiffre d'affaires de âŹ472M, elle aura donc plus de triplĂ© en Ă peine trois ans.
Un courtier leader en Europe
ImplantĂ© dans toute lâEurope, flatexDEGIRO sĂ©pare ses marchĂ©s en trois catĂ©gories:
Le coeur: Allemagne, Autriche, Pays-Bas (les pays historiques de Flatex et de Degiro)
1.35 millions de clients, +4% entre T4 2021 et T1 2021Les marchés de croissance: France, Espagne, Portugal, Italie, Suisse, UK, Irlande
0.75 millions de clients, +13%Les marchés de recherche: Danemark, NorvÚge, SuÚde, Finlande, Pologne, Rép. Tcheque, Hongrie et GrÚce
0.11 millions de clients, +12%
flatexDEGIRO opĂšre sous la marque flatex en Allemagne et en Autriche et DEGIRO dans le reste de lâEurope.
Fin 2021, flatexDEGIRO a complĂštement changĂ© sa grille tarifaire, en faisant dâune pierre deux coups:
un gros coup marketing avec son slogan âDegiro goes zeroâ (= passage Ă zĂ©ro commission)
un discret ajustement des frais de change qui double les coûts cachés pour ses clients
Donc, sur le papier, Degiro, câest âzĂ©ro commissionâ...
⊠mais dans les faits, comment flatexDEGIRO gagne de lâargent?
Dans sa prĂ©sentation de sa nouvelle politique tarifaire âDegiro goes zeroâ, on apprend que le coĂ»t par trade est infĂ©rieur Ă âŹ0.50. Ăa tombe bien, âŹ0.50 câest justement ce que facture Degiro d'aprĂšs sa nouvelle grille:
Au passage, trĂšs belle simplification des tarifs, câest nettement plus lisible aujourdâhui.
Le hic? Les taux de change de Degiro étaient jusque-là nettement inférieurs à ses pairs. De 0.10% sur le USD/EUR, les frais (en rouge ci-dessous) sont désormais de 0.25%. Toujours les plus bas du marché, certes, mais une belle hausse de 150%!
Les frais de change avant (Ă gauche) et aprĂšs (Ă droite)
Lâan dernier, si vous souhaitiez acheter 2000EUR dâactions Apple (Ă $140 l'unitĂ©), il vous en coĂ»tait âŹ2.56 (0.50 de fixe + 0.004 x 15 de variable + 2000 x 0.1% de change). DĂ©sormais, il vous en coĂ»tera âŹ5.50 (0.50 de fixe + 2000 x 0.25% de change), soit un peu plus du double.
Degiro ne sâen cache dâailleurs pas puisque lâaugmentation du bĂ©nĂ©fice moyen par trade est clairement dĂ©taillĂ©e dans la derniĂšre prĂ©sentation des rĂ©sultats. Il est en augmentation constante:
En tant quâutilisateurs, nous avons lâimpression de nous ĂȘtre fait rouler dans la farine, mais comme nous sommes actionnaires, nous rĂ©cupĂ©rons dâun cĂŽtĂ© ce que nous avons perdu de lâautre.
Objectif âŹ1.5B de chiffre dâaffaires Ă horizon 2026
flatexDEGIRO ambitionne de devenir la plateforme financiĂšre leader en Europe, un "supermarchĂ© financierâ, et envisage offrir Ă moyen terme un accĂšs au trading de crypto-monnaies voire Ă la souscription dâassurances et de prĂȘts immobiliers. Pour la France, proposer un PEA Ă ses clients devrait contribuer Ă augmenter son attractivitĂ©.
Pour atteindre ses objectifs Ă 5 ans, flatexDEGIRO prĂ©voit de quadrupler sa base de clients (de 2 Ă 7-8 millions) et de tripler son volume de trading (de 90-110 Ă 250-350M) entre 2021 et 2026. Lâentreprise compte principalement sur la croissance dans ses marchĂ©s dâEurope de lâouest ou seulement 8% de la population utilise un courtier en ligne, contre 35% dans les pays nordiques.
Dans le mĂȘme temps, grĂące Ă un fort levier opĂ©rationnel, la marge dâEBITDA (hors stock-options) devrait doubler.
Valorisation
AprĂšs avoir atteint une capitalisation boursiĂšre de âŹ3.4B en juillet 2021, le cours de bourse nâa pas Ă©tĂ© Ă©pargnĂ© par la tendance des derniers mois puisquâil a chutĂ© de 55%. La capitalisation actuelle s'Ă©lĂšve Ă âŹ1457M. Or lâentreprise devrait cette annĂ©e rĂ©aliser un profit net aux alentours de âŹ120M. Le PER est d'Ă peine 12, ce qui nous semble peu cher payĂ© pour une entreprise dont le chiffre d'affaires et le profit net devraient croĂźtre respectivement de 20% et 60% sur les annĂ©es qui viennent.
On aime chez Degiro:
Le secteur de la Fintech qui lentement mais sûrement disrupte le systÚme financier traditionnel
Degiro est rentable, en croissance et a de belles perspectives. Marge OpĂ©rationnelle 36%, Marge Nette 24%, ROE 20%.Â
Nous sommes des clients satisfaits
La valorisation est attractive
Aucun frais de transaction si vous achetez/vendez des actions flatexDEGIRO depuis votre compte Degiro
Points dâattention
Le secteur financier est toujours un peu compliquĂ©, risquĂ© et soumis Ă la rĂ©glementation. Une dĂ©cote de valorisation sâimpose donc.
La valorisation est vraiment basse, on ne se lâexplique pas. A-t-on ratĂ© quelque chose?
Pour aller plus loin:
Plus de détails sur la stratégie post-acquisition (octobre 2020 - en anglais)
La prĂ©sentation du âStrategy Dayâ de juin 2021 (en anglais)
La nouvelle stratégie tarifaire (novembre 2021 - en anglais)
Présentation aux investisseurs - résultats du 1er trimestre 2022 (en anglais)
Rapport annuel 2021 (en anglais)
5. Dossier Vert
Un business pas trÚs sexy mais trÚs intéressant!
Le cĂąblage (EBOS = Electrical Balance of System Optimization) reprĂ©sente 6% du coĂ»t total dâune installation solaire mais lâinstallation de celui-ci pratiquement 10% du coĂ»t total du champ solaire. Ensemble, cĂąblage et installation reprĂ©sentent plus de 15% du coĂ»t total. Shoals a dĂ©veloppĂ© des systĂšmes simples Ă dĂ©ployer, ce qui permet un gain de temps et de matĂ©riel Ă lâinstallation que les clients chiffrent Ă 43% du coĂ»t total de lâinstallation. Certains systĂšmes permettent mĂȘme d'Ă©viter le recours Ă un Ă©lectricien certifiĂ©. Comme ces matĂ©riels sont globalement peu coĂ»teux, Shoals peut faire payer un premium significatif Ă ses clients. 50% des installations solaires aux EU ont recours aux produits de Shoals.
Le marchĂ© du solaire croĂźt de 17% par an aux Etats-Unis et Shoal estime pouvoir atteindre 20-25% de croissance du fait de lâinstallation de systĂšmes de batteries et de son dĂ©veloppement dans les bornes de recharge Ă©lectriques. La croissance potentielle est Ă©levĂ©e et visible sur les 12 prochains mois (carnet de commandes) comme les 5-10 ans Ă venir.
Analyse financiĂšre de Shoals
Analyse de la valorisation de Shoals
Shoals Technologies a perdu 55% de sa valeur depuis son introduction en Bourse de janvier 2021 alors que ses publications sont excellentes et que le contexte lui est doublement favorable: 1) boom de l'Ă©nergie solaire et 2) lâoffre de Shoals est anti-inflation. Le cours a cependant progressĂ© de 20% suite Ă la publication cette semaine, ce qui laisse penser quâil y a des acheteurs qui perçoivent le potentiel de lâentreprise.
Nous avions Shoals dans notre liste dâattente depuis plusieurs mois mais la valorisation semblait Ă©levĂ©e alors que la sociĂ©tĂ© avait un historique de cotation encore limitĂ©.
Aujourdâhui Shoals se paie Ă un PE de 23 et un ratio EV/EBITDA de 10 pour 2023. Cela semble peu alors que la sociĂ©tĂ© est en forte croissance, trĂšs rentable et bĂ©nĂ©ficie dâune excellente visibilitĂ©.
On aime chez Shoals Technologies:
La performance passée est en général un bon indicateur de la performance future
Le business est antifragile: non seulement Shoals rĂ©siste Ă lâinflation mais celle ci renforce la pertinence de son offre ce qui se mesure Ă la fois sur la croissance et les marges
Compte de RĂ©sultat, Bilan et Flux de TrĂ©sorerie trĂšs sains pour une sociĂ©tĂ© Ă ce stade de sa croissance.Â
Optionalité: développement hors des US et dans les bornes de recharge électriques. Plus généralement, l'électrification (substitution du charbon, gaz, pétrole par de l'électricité) est un enjeu majeur de la transition énergétique qui portera l'activité de Shoals au-delà de son marché actuel et pour les décennies à venir.
Le carnet de commande est plein et en forte hausse +94% fin 2021 comparé à 2020. Il représente une année de ventes ce qui donne une excellente visibilité à l'entreprise
Points dâattention:
Il ne nous semble pas garanti que Shoals puisse maintenir son premium sur la concurrence. Les barriÚres à l'entrée sur les produits semblent relativement faibles mais Shoals vend des solutions complÚtes et chaque installation solaire est unique.
Le marchĂ© du solaire risque de ralentir dans les mois Ă venir du fait des difficultĂ©s dâapprovisionnement, des incertitudes sur les taux d'intĂ©rĂȘts, les coĂ»ts et les prix de vente de l'Ă©lectricitĂ©
Une Ă©quipe de management relativement nouvelle qui possĂšde une faible part du capital
Aller plus loin:
Présentation des résultats du 1er trimestre 2022
6. Performance et détail de nos sélections Top 15, Tech et Verte
Tous les détails sont accessibles sur cette Google Sheet
Top 15
Pas de changement au sein de notre Top 15
Tech
Verte
NOTE
( ) â> entreprises de notre liste que nous ne dĂ©tenons pas en portefeuille
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Arnaud & BenoĂźt
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